高级金融学院师资博士后薛原以第一作者身份，与香港中文大学（深圳）的张博辉教授、香港岭南大学的赵小峰副教授合作的论文Nowcasting Firms’ Operating Activities from Satellite Data on Thermal Infrared Radiation在金融学顶级期刊Journal of Financial and Quantitative Analysis线上正式发表。

文章内容

随着制造业与全球经济的深度融合，工业生产早已被视为经济增长背后的关键驱动力。然而，当今企业经营活动信息透明度低、实时数据获取难、更新周期长，依托财务报表和消费行为等间接指标难以有效反映处于生产制造一线的企业的真实动态。信息监测的滞后性与不完整性已无法满足市场对企业经营状况早期风险识别和精准判断的需求。本文利用制造业卫星遥感另类数据捕捉企业工厂释放的热红外辐射（TIR），提出了一种衡量企业层面运营活动的新方法。论文发现TIR能够预测未来销售收入增长，并与后续资本支出、雇佣规模、生产成本及盈利能力密切关联。论文还发现企业级TIR可以预测未来股票回报，对于信息不透明和投资者调研受限的企业尤为显著。尽管TIR具有重要信息价值，但并未发现机构投资者与卖空者等成熟的投资者将此信息纳入交易策略的证据。这表明TIR作为一种独特的市场相关信息源尚未被充分开发利用。

研究缘起：以卫星数据预测企业经营

卫星遥感数据由于能够捕捉范围广泛的人类和经济活动，日益引起研究人员和金融机构的注意。最初，科学家广泛利用卫星数据来探测自然灾害和气候变化。同时，卫星图像还被用于监测人类活动。卫星图像作为另类数据的宝贵来源，经济学家已经开始利用数据对资本市场和公司层面业绩活动进行量化和预测。文章整合了地理区位信息与TIR数据，如上图所示，以合肥通达江淮汽车有限公司为例，在定位到工厂位置后，利用工厂范围内的热辐射（图f）和周边5公里缓冲区内的热辐射（图e）之差作为生产经营活动释放的热辐射，创新性地利用TIR数据直接量化企业生产活动强度，从而实现对企业经营的预测。这一研究成果不仅突破了传统财务数据在时效性和可靠性上的局限，也为投资决策、政策制定和相关学术研究提供了全新的实时监测工具和分析框架。

研究发现

TIR能够有效反映企业实际运营状况，在新冠疫情等外部冲击下表现出显著的敏感性，地区确诊病例增加会导致当地工厂TIR强度大幅下降。更重要的是，TIR变化具有前瞻性预测能力，能够提前1-3个季度预测企业销售增长、生产成本、资本开支等关键运营指标，且这种预测能力在不同卫星数据源和计算方法下均保持稳健。

在资本市场层面，TIR蕴含尚未被市场充分定价的信息，基于TIR构建的多空组合能够产生显著超额收益，年化可达5.2%，累计收益高达250%，但机构投资者和做空者尚未系统性地利用这一信息，表明TIR是一个独特且未被充分开发的信息渠道。特别值得注意的是，TIR的预测效果在能源效率高、生产率强的企业，以及信息透明度低、投资者调研少的公司中更为突出，为这些传统上难以评估的企业提供了新的分析视角。

研究贡献

尽管卫星数据应用广泛，但大多数现有研究侧重于区域或行业规模的宏观分析，公司一级的分析相对较少，并且主要限于零售业的少数公司。相比之下，这篇文章探讨了卫星数据在上市公司的大量和多样化样本中的应用，这些样本的数据可在工厂级别获得。现有金融领域对另类数据的应用研究（包括利用卫星图像）普遍聚焦在企业经营的后期阶段。这篇论文的创新之处在于切入公司收入产生过程早期阶段，利用TIR反映了企业的生产经营活动，如上图所示，TIR为捕捉企业真实经营状况和财务前景提供了一种直接、实时且可规模化的独特途径。

论文详细信息

Xue Y, Zhang B, Zhao X. Nowcasting Firms’ Operating Activities from Satellite Data on Thermal Infrared Radiation. Journal of Financial and Quantitative Analysis. Published online 2025:1-64. doi:10.1017/S0022109025102147

论文摘要

Practical real-world activities consume energy and emit thermal infrared radiation (TIR). Leveraging this physical fact, we develop a direct, real-time measure of firms’ operating activity using satellite data. Tracking 28,236 factories of Chinese listed firms, we find TIR declines significantly following operational shocks and strongly forecasts subsequent sales growth, costs, investment, employment, and profits. TIR also predicts future stock returns, especially among opaque firms and those with limited investor access, yet sophisticated investors largely ignore this information. Our findings highlight TIR as a distinctive, under-exploited indicator of corporate fundamentals.

期刊介绍

Journal of Financial and Quantitative Analysis（JFQA，《金融与定量分析杂志》）每年出版八期，主要发表金融经济学领域的理论与实证研究成果，涵盖公司金融、投资、资本与证券市场等主题，以及与金融相关的定量研究方法。该期刊是《金融时报》（Financial Times）评选出的50本商学院顶级期刊（简称“FT50”）之一，年均录用率较低，约为8%。其严格的盲审流程与高标准的编辑要求为JFQA赢得了顶级金融期刊的学术声誉。

作者简介

薛原，现为河南大学高级金融学院师资博士后，深圳数据经济研究院卫星遥感数据研究中心访问学者。先后在中南财经政法大学和华中科技大学获得金融学硕士和工商管理学博士学位，期间曾于香港大学、香港岭南大学长期担任研究助理。主要从事卫星遥感另类数据、田野实验、文本分析、公司金融、资产定价等领域应用研究，参与编写cngcode、cnaddress、t2docx、reg2docx、cnintraday、sum2docx等十余项Stata命令，其中多项进入Stata最热门命令榜单。相关研究成果发表在Journal of Financial and Quantitative Analysis、Journal of Financial Markets、Stata Journal和《金融研究》等国内外顶级学术期刊。

张博辉教授现任香港中文大学（深圳）经管学院执行院长、校长讲座教授，兼任深圳高等金融研究院金融科技与社会金融研究中心主任、深圳数据经济研究院副院长，亚洲金融学会的副主席。担任广东省深圳市决策咨询委员会专家。曾任澳大利亚新南威尔士大学商学院终身正教授、国际金融中心副主任。2008年毕业于新加波南洋理工大学获得金融学博士学位，此前分别在香港科技大学获得经济学硕士学位和清华大学工程力学系获得工程学学士学位。主要研究方向包括金融科技、可持续金融、信息媒介对资本市场的影响。研究成果多次发表在国际顶尖学术期刊上。曾主持多项澳大利亚国家研究委员会基金项目、新南威尔士大学澳洲商学院研究基金，参与中国国家自然科学基金面上项目。

赵小峰，深圳高等金融研究院访问学者，香港岭南大学副教授，香港中文大学博士。研究方向包括公司财务、腐败和政治联系、公司治理、高管薪酬、公司透明度和公司创新。获得CFA学会和HKSFA颁发的“香港亚洲资本市场研究奖”。在管理学顶刊Review Of Accounting Studies发表论文，并在高水平国际机构和会议上发表多篇文章，包括香港金融管理局（HKMA），国家经济研究局（NBER），金融管理协会（FMA）年度会议，金融管理协会（FMA）欧洲会议，亚洲金融管理局金融与经济研究（ABFER）会议，中国国际金融会议（CICF）和亚洲金融协会（AsianFA）会议。